近期，广西食糖生产开始进入最后阶段。根据截止目前的出糖率数据，本榨季广西的减产幅度将较开榨初期的预期更大，预计幅度为15-20%，广西本榨季的产量预计在710-730万吨。由此，全国的糖产量将大致减少近200万吨，预计全国食糖产量最终数据将不到1150万吨。需求量保持小幅增长，预计达1500万吨左右，如果2015年食糖进口量能够控制在有关部门提出的300万吨之内，则国内供需格局大体平衡，较上榨季有实质性改善。

　　国际糖价成为影响国内糖价回升的变数。相对国内较为清晰的供需格局，国外糖市情况喜忧参半。喜的是1)国际糖业组织(ISO)估计2014/15年度全球糖市场供给过剩47万吨，低于上年度的过剩363万吨。到2015/16年度时，糖市将出现供应短缺。2)巴西提高终端汽油消费税，同时政府批准自2月15日起汽油中乙醇掺混比例从目前的25%提升至27%的历史最高水平，两项政策会增加对乙醇的需求量进而减少食糖的供应量。3)国际油价大幅反弹，提升了乙醇的竞争力。忧的是1)印度14/15榨季的产量仍较预期高，达到2600万吨，同时印度将继续实施食糖的出口补贴，补贴额度将由3300卢比/吨提升至4000卢比/吨。2)过去四年国际制糖行业连续产量过剩累积的8000万吨的库存量是国际糖价上涨的巨大压力。3)巴西货币雷亚尔仍可能继续贬值。

　　基于今年大幅减产的预期，预计2015年中国制糖行业的亏损幅度一定会大幅小于2014年，但能否实现全行业盈利，依然还需多观察国际糖价。以下是详细分析。

　　14/15榨季国内食糖减产幅度高于预期。广西2014/15榨季糖料种植面积料较上一年度减少7.2%，仅为2600万亩。我们认为主要原因是广西甘蔗的收购价格已经两个榨季调低，影响种植热情。同时，3月-5月出现的持续的降雨及多云天气导致广西甘蔗生长放缓。每亩的平均植株数量下滑4.8%，植株高度下降31%，今年甘蔗的生长情况为最近四年来最差水平。表2是开榨初期，中国糖业协会对本榨季国内产量的预测。

　　近几年糖价持续下跌，甘蔗收购价格也是一路走低，打击了农户的种植热情，14/15榨季国内种植面积大幅减少造成食糖产量下滑，数据显示国内糖料蔗种植面积减少6-8%，其中甘蔗主产区广西减少幅度9.6%，云南下降4.6%，广东下降8%，海南下降23%。同时，14/15年的主产区甘蔗收购价格再次被调低，以广西为例，收购价格再次调低，至400元/吨，较上榨季再减40元。

　　时至今日，中国制糖行业生产已经接近尾声。截止目前，广西产糖率11.6%低于上榨季0.31个点，广东产糖率9.5%低于上榨季0.7个点，海南产糖率11.5%，与上榨季持平，云南的产糖率11.29%，较上榨季高0.3个点，这是本榨季普遍推迟开榨后的产糖率，数据并不算好。同时，我们了解到南华、东亚、南糖等大型糖厂普遍预计减产幅度将高于榨季之初预测。综合市场各方数据，北方糖厂已经收榨，产量73.44万吨，南方重要产区的预测数据如下:海南预计产量28-30万吨，广东80万吨左右，广西730万吨，云南226万吨，全国产量低于1150万吨。更重要的是，广西的三年增产周期已经结束，将进入减产周期。国内食糖消费增长较为平稳，14/15榨季国内食糖消费量预计达到1500万吨。下游食品工业的产量增速较为正常，市场普遍认为13/14榨季食糖消费量大致在1450万吨左右。根据最近13个榨季食糖消费量的增减变化幅度分析，再剔除06/07榨季消费量增幅过大的异常情况，最近十几个榨季以来消费量的平均增幅在3.5%左右，参考这一增幅，预计14/15榨季国内食糖消费量有望达到1500万吨左右。

　　1月国内销售状况较好。1月产销数据出炉，全国截至1月底累计产糖478.57万吨，比上制糖期同期少产糖173.47万吨;全国累计销售食糖252万吨(上制糖期同期销售食糖273.24万吨)，累计销糖率52.66%(上制糖期同期41.91%)。截至1月底广西共压榨甘蔗2800万吨，同比减少811万吨;产糖324万吨，同比减少106万吨;产糖率11.6%，同比下降0.31%;销糖195万吨，同比增加18万吨;其中1月单月销糖111万吨，同比增加54万吨。产量下滑销售增长，糖厂惜售情绪达到高点，限量销售成为常态，成为前期糖价大涨的主要原因。

　　国际糖价成为影响国内糖价回升的变数。最近三年国内糖价表现低迷，与大量国际原糖的进口有关。2014年国内进口食糖354万吨。最新的中央一号文件特意提到了要合理安排进口数量，同时，为保护国内制糖产业，有关部委会联手打击走私，控制食糖进口数量，力争将进口量锁定在300万吨以下。我们认为只要国内外价差不是太大，控制目标有望实现。

　　相对国内较为清晰的供需格局，国外糖市情况喜忧参半。喜的是1)国际糖业组织(ISO)估计2014/15年度全球糖市场供给过剩47万吨，低于上年度的过剩363万吨。到2015/16年度时，糖市将出现供应短缺。大多数预测机构对2015/16年持乐观态度，主要理由是于2015年3月开榨的新榨季，巴西的产糖量不会有太大的变化(2014年巴西干旱天气对产量有负面影响)，欧盟的产糖量也会有大幅减少。2)巴西提高终端汽油消费税，受此影响乙醇价格上涨100雷亚尔至1600雷亚尔/m3，同时政府批准自2月15日起汽油中乙醇掺混比例从目前的25%提升至27%的历史最高水平，两项政策将增加对乙醇的需求量进而减少食糖的供应量。3)国际油价大幅反弹，提升了乙醇的竞争力。

　　忧的是1)印度14/15榨季的产量仍较预期高，达到2600万吨，同时印度将继续实施食糖的出口补贴，补贴额度将由3300卢比/吨提升至4000卢比/吨。2)但是过去四年国际制糖行业连续产量过剩累积的8000万吨的库存量是国际糖价上涨的巨大压力。3)巴西货币雷亚尔仍可能继续贬值。南宁糖业(9.54，0.00，0.00%)和中粮屯河(9.32，0.00，0.00%)是主要受益标的。尽管不能说糖价即将迎来暴涨，但我们总体判断，本榨季国内制糖行业将不再亏损，迎来实质性改善拐点。标的公司南宁糖业和中粮屯河。南宁糖业旗下拥有4家糖厂，分别为明阳糖厂(日榨10000吨)，东江糖厂(日榨4000吨)，伶俐糖厂(日榨6000吨)，香山糖厂(日榨6000吨)，榨季产糖量在60万吨左右，2011/12榨季48.27万吨，2012/13榨季机制糖产量61.62万吨，2013/14榨季产量为66.21万吨，2014/15榨季预计产量55万吨。

　　另外一块业务为造纸业务，发展造纸业务的初衷也是希望将甘蔗渣利用，延伸产业链。但事实上，由于甘蔗收购价格连年提高，甘蔗浆的市场竞争力趋弱，同时由于规模有限，再加之造纸行业近年景气度不高，因此公司造纸业务始终处于亏损状态。2012年以来，结合南宁市城区规划调整，公司开始战略性地退出造纸行业。截止目前，公司的造纸业务资产处?基本结束，造纸业务现有的规模已经非常小了。因此，现在的南宁糖业是一家非常纯粹的制糖企业，糖价涨跌决定了公司的盈利。公司已经发布2014年年度业绩预告，预计亏损28，300万元-30，700万元。2015年，我们预期公司扭亏为盈。另外，经过两年全行业亏损，广西的民营糖厂出现资金压力，拖欠甘蔗兑付款现象较为普遍，公司作为国有糖厂在收购兼并上存有机会。

　　中粮屯河是另一糖业股。中粮屯河制糖业务的发展战略是维持北糖优势地位，继续加大对南糖的投资，合适的时候寻求并购蔗糖厂，通过扩大精炼糖产能，进入产业下游，生产高端糖产品，提高产品附加值，成为国内产业链最完善的糖业公司，2015年食糖产量达到100万吨，食糖贸易规模保持在130万吨以上，精炼糖能力达到100万吨。另外，上市公司控股公司中粮集团被确定为开展改组国有资本投资公司试点企业。公司已经发布公告，预计2014年归属于上市公司股东的净利润在1500万元至4500万元之间，即EPS0.007-0.02元，我们预计公司2015年EPS0.08元。